来源：彭博社

作者：Mark Burton、Jack Ryan、Yvonne Yue Li

鉴于地缘政治局势紧张和全球经济前景黯淡，乍看之下，黄金飙升至历史高点似乎不难解释。大家都把这种贵金属视作“避风港”，而且普遍认为，当利率下降（许多投资者预计今年晚些时候会发生），金价应该会上涨。

然而，细究之下会发现，金价为什么现在突然上涨还很不明朗。

连续数月在一个相当稳定的区间内波动后，金价从3月初开始飙升，自那以来上涨了14%，并屡创新高。但地缘政治局势紧张已有数月甚至数年之久，若要说有什么不同的话，那就是美联储降息前景在最近几周变得更加模糊了。那么，到底是什么发生了变化呢？

金价攀升至前所未有高度的背后，到底是谁，或者说是什么？是哪家担心美元被用作经济武器的的央行吗？是押注美联储很快就会转而降息的基金吗？是一大群仅仅因为金价上涨而被吸引过去的算法交易员吗？是顽固的通胀和对硬着陆的担忧吗？是货币贬值吗？是即将到来的选举吗？抑或以上都是吗？经验丰富的商业领袖和分析师给出了各种各样的答案。

为了解开这个谜团，业内人士仔细研究了全球各种交易渠道，涵盖从纽约到上海的期货和交易所交易基金(ETF)，以及伦敦的庞大场外交易中心 —— 一个由可以向世界上任何地方任何人出售金条、硬币和珠宝的交易商所组成的全球网络。

这是一个不透明且复杂的世界，历来都很难窥探。不过，市场和监管机构多年来一直在努力提高透明度，增加数据获取渠道；这些数据会有助于人们对金价暴涨增加一点了解。

谁在买入？

首先，显而易见的答案是：各个央行（尤为明显），还有准备为降息做准备的大型机构和交易员。中国消费者担心其他资产的回报率下降和本币贬值。在Reddit平台，自诩的“收藏者”宣扬囤积金条和金币。

但这些群体作为黄金走强推动力量而存在，也有好些个月了 —— 央行则更是有几年了 —— 我们并不清楚，为何他们之中有人可能带着更深的恐惧、贪婪或热情在买进。分析师掌握的市场数据比以往任何时候都要完善，但找到的答案却模糊得令人沮丧：是他们同时在买，而不是某一个在买。

他们在买什么？

有一件事是明确但又令人摸不着头脑的：投资者最近并没有在买入ETF —— 投资黄金的最简单工具之一。资金源源不断地流出黄金ETF，表明有一大群人踏空了 —— 或者套现了。

“这是我在ETF领域见过的最奇怪现象之一，”ETF Store总裁Nate Geraci称。“特别有意思的是，其他渠道的黄金需求一直非常强劲，例如央行买盘以及个人和私营投资者的直接购买。”

对于为什么ETF净流入明显疲软，花旗集团的解释是，几年前买进黄金的长线投资者进行获利了结。负责世界黄金协会ETF平台负责人Joe Cavatoni称，稳定、大规模的资金外流，并没有对价格产生更大的影响，这一事实也暗示了，市场对他们持续卖出的金条需求强劲 —— 央行自然是个买家。

“还有其他的投资者在购买实物黄金，所以这不会产生任何影响，”他在接受采访时说。“猜猜它流向了哪里：进场外市场，被央行捡起。”

他们在哪买？

在大型期货和场外交易市场，交易活动正在急剧增加，这意味着常见机构买家 —— 中央银行、投资银行、养老基金、主权财富基金 —— 参与其中。期权交易活动也在升温，随着期权交易商争相回补风险敞口，市场预期金价可能进一步走高。

纽约期货未平仓合约数量一直在上升，表明基金经理的长期押注正在增加。但整体交易量已经超过了未平仓合约数量，暗示算法基金擅长的那种疯狂日内交易激增。

他们什么时候买？

主要集中在周一、周三和周五。众所周知，黄金市场对美国经济数据的变化非常敏感，自从3月金价“起飞”以来就更是如此。在这些日期发布的关键经济报告会显示出制造业、就业、国内生产总值(GDP)和通胀的强弱，而在数据出炉后集中出现的买盘，会为找到影响最大的市场参与者提供有力线索。

但这事本身就让分析师感到困惑，因为最近的数据一直很强劲，外汇和债券市场的投资者随之一直在押注美联储降息行动会比几个月前预期的更晚、更小。

理论上，这将利空黄金，因为高利率会削弱黄金相对于债券等孳息资产的吸引力。投资者还在推高美元汇率，这会让黄金对于中国和印度这两大消费市场的买家而言变得更加昂贵。

他们为何现在买入？

这是关键问题。在过去五周的叙事中有个明显漏洞，即尽管美联储仍料将在今年开始降息（这应该会利好黄金），但在降息时机方面，许多投资者的把握已经没有几个月前那么大了。

一种可能是，一些黄金投资者根据近期数据转而聚焦美国经济硬着陆前景，并急于买入黄金避险。

这也可以解释最近几周黄金市场另一个奇怪的动态 —— 一项备受关注的黄金期限价差与美联储利率之间的关系。

随着现货价格飙升，伦敦现货与3个月远期之间的百分比收益率（由于有存储、融资和保险成本，其往往追随利率走势）在近几周罕见地低于美联储利率了。历史上，只有当利率处于低位或即将大幅下降时，这种状态才会持续。

这种倒挂可能表明，紧张的投资者现在急于持有现货黄金，以抵御潜在的动荡。

“这轮上涨有很多‘不合常理’之处，特别是考虑到利率仍然高企，”盛宝银行大宗商品策略主管Ole Hansen称。“我认为叙事正在变成通胀居高不下，以及或许还有硬着陆，同时大量地缘政治不确定性和去全球化提振央行需求。”